今年以來席卷全國的霧霾倒逼大氣污染防治不斷加碼，也給大氣污染治理公司的業(yè)績帶來提升。據Wind數據統(tǒng)計，在31家已披露2013年中期業(yè)績的節(jié)能環(huán)保公司中，大氣污染治理細分板塊表現最為亮眼。

據統(tǒng)計，10家已預告中期業(yè)績的大氣污染治理（涵蓋空氣質量監(jiān)測）公司中，上半年凈利潤同比增長超50％的公司就達5家，其中主營工業(yè)除塵濾料的三維絲凈利潤同比增長超過10倍。

分析指出，大氣污染治理將成為今年環(huán)保治理的重頭戲。隨著各地政策落實步伐加快，將持續(xù)為相關公司帶來訂單爆發(fā)式增長，奠定該板塊今年全年業(yè)績“穩(wěn)增長”局面。

大氣污染治理公司交出中考靚麗“成績單”

業(yè)績高增長態(tài)勢已顯

“十二五”以來，大氣污染治理領域的政策路徑越來越明晰，特別是對占據污染源最大主體的電廠煙氣污染方面，去年環(huán)保部頒布“史上最嚴”《火電廠大氣污染物排放標準》，隨后在一系列規(guī)劃中不斷強調火電廠煙氣硫、氨氮等排放量削減目標。去年底又發(fā)布火電脫硝電價補貼政策，這些政策目前都已調動起了電廠煙氣環(huán)保改造的積極性，同時也漸漸表現在相關環(huán)保治理公司的業(yè)績上。

市場分析人士此前預期，大氣污染治理核心在于PM2.5污染源治理，這將使得火電廠煙粉塵治理市場率先呈現爆發(fā)性增長。如今這一市場預期漸漸兌現。

據wind數據統(tǒng)計，在10家大氣污染治理公司中，火電廠煙氣除塵細分領域的菲達環(huán)保、三維絲等公司預計上半年實現歸屬上市公司股東凈利潤同比增長均超過100％，其中三維絲預計增長達1063％。而這些公司去年全年的業(yè)績均表現平平，三維絲去年凈利潤同比甚至大降71.48％。

此外，火電廠脫硫脫硝板塊也備受市場追捧。這一領域的上市公司今年中期業(yè)績也交上了讓市場滿意的“成績單”。據Wind數據，上述10家公司中，國電清新、九龍電力、永清環(huán)保今年上半年實現凈利潤同比增長均超過50％。

綜合業(yè)績變動的原因，10家大氣污染治理公司均表示，主要源于政策利好預期兌現，今年以來新簽訂單量暴漲，在手訂單執(zhí)行速度也在加快。菲達環(huán)保相關人士此前就對中國證券報記者表示，公司目前在手訂單量已超過數十億元，這些訂單足可以提供公司未來至少3年的業(yè)績支撐。

后續(xù)政策扶持將加大

國務院常務會議今年來數次主題都涉及節(jié)能環(huán)保行業(yè)。7月12日的常務會議上，最高層再次強調要加快發(fā)展節(jié)能環(huán)保產業(yè)，既要有政策，更要創(chuàng)新機制，同時強調加大節(jié)能環(huán)保產業(yè)的財政扶持力度。

民生證券分析師對此評論，此次會議將環(huán)保再次提升一個層次，提出將節(jié)能環(huán)保作為拉動經濟、促進經濟轉型的重要手段，環(huán)保在未來10年將是國家政策、資本市場關注的核心行業(yè)。

市場分析普遍認為，從目前國內環(huán)保形勢看，大氣污染治理無疑已成為當前節(jié)能減排“國策”的最大著力點，在霧霾天氣持續(xù)得不到明顯改善的背景下，這一領域將可能成為環(huán)保攻堅戰(zhàn)的最大陣地，也將成為后續(xù)最受環(huán)保治理政策“青睞”的領域。至少今年全年，大氣污染治理仍將成為環(huán)保治理市場空間釋放最快的領域之一。

據中國證券報記者了解，今年下半年，大氣污染治理還有望出臺的政策措施包括《大氣污染防治行動計劃》以及新修訂的《大氣污染防治法》。這被市場廣泛解讀為給污染源帶上“緊箍咒”，這也讓環(huán)保治理公司再吃“定心丸”。在中國證券報記者近期調研的多家大氣污染治理公司中，幾乎所有公司高管層均看好這一領域的前景。

中期業(yè)績不佳

變頻器市場期待節(jié)能政策刺激

A股幾家變頻器上市公司均已預告中期業(yè)績，由于需求放緩、研發(fā)投入加大等原因，整體來看中期業(yè)績不佳。不過，分析認為，變頻器具有調速等功能，在節(jié)能領域有一定優(yōu)勢，隨著國家對節(jié)能環(huán)保重視程度加大，市場空間有望進一步打開。

業(yè)績整體低迷

九洲電氣預計上半年實現盈利673.60萬-1010.39萬元，同比下降10％-40％。公司稱，受出售高壓變頻器業(yè)務及子公司寧波九洲圣豹電源有限公司停產的影響，報告期內營業(yè)收入下降導致利潤下降。

合康變頻預計上半年盈利3678.91萬-4810.88萬元，同比下降15％-35％。公司表示，雖然節(jié)能改造和高端裝備升級的總體政策及市場趨勢不變，但近期受宏觀經濟形勢影響，部分客戶對新設備采購和技術改造的資本性投入有所下降，對變頻器的需求有所放緩。同時，受煤炭行業(yè)景氣度下滑、需求萎縮致影響，公司高單價高毛利的高性能高壓變頻器產品業(yè)績下滑，影響了公司整體盈利能力。此外，中低壓變頻器產品目前仍處于培育期，對公司業(yè)績貢獻不足。

智光電氣預計上半年實現盈利284.1萬-568.65萬元，同比下降40％至70％。公司繼續(xù)在超大容量高壓變頻器、電壓無功補償與電能質量控制系統(tǒng)、智能電網信息化技術等方面開展產品改進升級和新技術研究，加大新產品新業(yè)務市場宣傳力度，推進新技術試點應用，布局新行業(yè)新區(qū)域，相應增加了管理費用和銷售費用；公司主營產品高壓變頻器行業(yè)市場競爭激烈，通用高壓變頻器銷售價格下降，導致公司銷售毛利率下降。

不過，匯川技術預計上半年實現收入66038萬-73963萬元，同比增長25％-40％；實現盈利21303萬-23433萬元，同比增長50％-65％。公司表示，公司營業(yè)收入實現增長，且公司產品銷售毛利率較上年同期有所提高。

市場空間或擴大

變頻器具有調速等功能，在節(jié)能領域有一定優(yōu)勢。根據測算，使用變頻器的電機系統(tǒng)節(jié)電率普遍可達30％左右，某些場合可達40％-60％。目前我國市場上變頻器安裝容量的增長率在20％左右，潛在市場空間大約為1200億-1800億元。其中，低壓變頻器約占市場份額的六成左右，其余四成由中、高壓變頻器占據。目前國外品牌約占據我國變頻器市場70％份額。不過，本土品牌市場份額在擴大，已從2005年的15％提升至2012年的30％左右。

分析認為，隨著國內變頻器企業(yè)技術逐漸進步，本土產品市場競爭力將逐步增強。目前國產變頻器已在油田鉆采、軌道交通、家電和能源等部分中高端市場占領一定的市場份額。同時，在節(jié)能減排大方向下，下游傳統(tǒng)的電力、冶金、水泥、石化等高耗能行業(yè)是節(jié)能減排的重點，高壓變頻器市場空間或將有所擴大。

需要注意的是，變頻器產品與下游工業(yè)企業(yè)相關度很大，業(yè)績表現滯后于下游工業(yè)企業(yè)約2-3個月。從整體宏觀經濟增長預期看，下游工業(yè)企業(yè)景氣度將有所好轉，但是仍難言樂觀，未來政策導向可能成為最主要的驅動力。

近日召開的國務院常務會提出，到2015年高效節(jié)能產品市場占有率提高到50％以上。業(yè)內普遍解讀為，節(jié)能將是下一步發(fā)展的重點。此前，工信部和國家質檢總局6月21日聯合印發(fā)《電機能效提升計劃（2013-2015年）》，提出到2015年累計推廣高效電機1.7億千瓦。變頻器則是提升電機系統(tǒng)能效的重要設備。

中期業(yè)績不佳

變頻器市場期待節(jié)能政策刺激

A股幾家變頻器上市公司均已預告中期業(yè)績，由于需求放緩、研發(fā)投入加大等原因，整體來看中期業(yè)績不佳。不過，分析認為，變頻器具有調速等功能，在節(jié)能領域有一定優(yōu)勢，隨著國家對節(jié)能環(huán)保重視程度加大，市場空間有望進一步打開。

業(yè)績整體低迷

九洲電氣預計上半年實現盈利673.60萬-1010.39萬元，同比下降10％-40％。公司稱，受出售高壓變頻器業(yè)務及子公司寧波九洲圣豹電源有限公司停產的影響，報告期內營業(yè)收入下降導致利潤下降。

合康變頻預計上半年盈利3678.91萬-4810.88萬元，同比下降15％-35％。公司表示，雖然節(jié)能改造和高端裝備升級的總體政策及市場趨勢不變，但近期受宏觀經濟形勢影響，部分客戶對新設備采購和技術改造的資本性投入有所下降，對變頻器的需求有所放緩。同時，受煤炭行業(yè)景氣度下滑、需求萎縮致影響，公司高單價高毛利的高性能高壓變頻器產品業(yè)績下滑，影響了公司整體盈利能力。此外，中低壓變頻器產品目前仍處于培育期，對公司業(yè)績貢獻不足。

智光電氣預計上半年實現盈利284.1萬-568.65萬元，同比下降40％至70％。公司繼續(xù)在超大容量高壓變頻器、電壓無功補償與電能質量控制系統(tǒng)、智能電網信息化技術等方面開展產品改進升級和新技術研究，加大新產品新業(yè)務市場宣傳力度，推進新技術試點應用，布局新行業(yè)新區(qū)域，相應增加了管理費用和銷售費用；公司主營產品高壓變頻器行業(yè)市場競爭激烈，通用高壓變頻器銷售價格下降，導致公司銷售毛利率下降。

不過，匯川技術預計上半年實現收入66038萬-73963萬元，同比增長25％-40％；實現盈利21303萬-23433萬元，同比增長50％-65％。公司表示，公司營業(yè)收入實現增長，且公司產品銷售毛利率較上年同期有所提高。

市場空間或擴大

變頻器具有調速等功能，在節(jié)能領域有一定優(yōu)勢。根據測算，使用變頻器的電機系統(tǒng)節(jié)電率普遍可達30％左右，某些場合可達40％-60％。目前我國市場上變頻器安裝容量的增長率在20％左右，潛在市場空間大約為1200億-1800億元。其中，低壓變頻器約占市場份額的六成左右，其余四成由中、高壓變頻器占據。目前國外品牌約占據我國變頻器市場70％份額。不過，本土品牌市場份額在擴大，已從2005年的15％提升至2012年的30％左右。

分析認為，隨著國內變頻器企業(yè)技術逐漸進步，本土產品市場競爭力將逐步增強。目前國產變頻器已在油田鉆采、軌道交通、家電和能源等部分中高端市場占領一定的市場份額。同時，在節(jié)能減排大方向下，下游傳統(tǒng)的電力、冶金、水泥、石化等高耗能行業(yè)是節(jié)能減排的重點，高壓變頻器市場空間或將有所擴大。

需要注意的是，變頻器產品與下游工業(yè)企業(yè)相關度很大，業(yè)績表現滯后于下游工業(yè)企業(yè)約2-3個月。從整體宏觀經濟增長預期看，下游工業(yè)企業(yè)景氣度將有所好轉，但是仍難言樂觀，未來政策導向可能成為最主要的驅動力。

近日召開的國務院常務會提出，到2015年高效節(jié)能產品市場占有率提高到50％以上。業(yè)內普遍解讀為，節(jié)能將是下一步發(fā)展的重點。此前，工信部和國家質檢總局6月21日聯合印發(fā)《電機能效提升計劃（2013-2015年）》，提出到2015年累計推廣高效電機1.7億千瓦。變頻器則是提升電機系統(tǒng)能效的重要設備。

三維絲：

三維絲所處的高溫濾料行業(yè)，在國家對環(huán)境保護工作越來越重視的情況下，工業(yè)除塵領域市場空間巨大，高溫濾料行業(yè)的成長前景也十分看好。未來幾年電力、水泥、垃圾焚燒、鋼鐵等領域對高溫濾料的需求復合增長率在30％以上，公司作為行業(yè)內具有很強競爭力的企業(yè)將充分享受行業(yè)迅速發(fā)展帶來的成長。2010年6月，公司通過決議，利用超募資金，增加募投項目“高性能微孔濾料生產線建設項目”的投入資金，將原有200萬平方米/年的設計產能提升至300萬平方米/年，我們預計，該項目將于2011年三季度建成投產，將公司高溫濾料產能提升至500萬平方米/年。

國電清新：

公司公告中標:（1）山西大唐國際云岡熱電2×300MW及2×220MW機組煙氣脫硝特許經營權項目；（2）山西大唐國際運城發(fā)電2×600MW機組煙氣脫硝特許經營項目。目前脫硝電價補貼政策下，600MW以下火電脫硝項目運營期盈利能力尚存疑問，但根據國家提高工業(yè)污染治理設施第三方服務占比的指導政策下，預計未來上調脫硝補貼電價是大概率事件。公司此舉為針對上述調價預期的提前布局。

脫硫特許經營業(yè)務基礎有助于公司進一步擴大脫硝特許經營規(guī)模。參照2008年以來脫硫特許經營模式在五大發(fā)電集團的推廣進度，未來進一步推廣脫硝特許經營的概率較大。公司目前在運及已中標脫硫特許經營項目裝機總規(guī)模超過1，500萬千瓦，上述項目為未來進一步擴大脫硝特許經營規(guī)模提供了良好的基礎。

科林環(huán)保：

受益于承包項目開展以及部分產能釋放，收入增長高于歷史增速。2011年，公司除塵器業(yè)務收入為3.76億元，同比增長18.42％，與2009年、2010年個位數增速相比，2011年除塵器業(yè)務出現加速增長，我們認為一方面是因為公司開展了一些工程承包項目，另一方面公司募投產能在2011年年底逐步釋放。在具體行業(yè)中，冶金類除塵器收入增長較快，實現收入2.39億元，同比增長55.76％，電力、建材類除塵器收入分別為7199萬元、3948萬元，同比下降14.57％、12.98％。毛利率下滑以及期間費用增長，致凈利潤略有下降。由于原材料成本的上漲以及成套項目業(yè)務的開展，公司各項業(yè)務毛利率均有一定程度的下滑。冶金、電力、建材類除塵器毛利率分別為22.20％、21.03％、25.20％，較2010年分別下滑5.87個百分點、8.29個百分點、3.18個百分點。由于各項業(yè)務的開展，導致銷售費用和管理費用分別同比增長31.21％、6.26％。公司收入的增長慢于總成本的增長，導致公司凈利潤略有下滑。受益于產能陸續(xù)釋放，未來幾年將持續(xù)穩(wěn)定增長。公司計劃使用募集資金1.70億元，用于建設年產40萬平方米過濾面積的大型袋式除塵項目，2011年該項目已累計完成總投資的53.99％，預計2012年11月1日可完全達產。此外，公司計劃使用超募資金4200萬元，用于購置181畝工業(yè)工地，可能繼續(xù)用于除塵項目，該項目計劃于2013年10月投產。受益于公司產能的持續(xù)擴張，以及公司產品在袋式除塵行業(yè)的龍頭地位，預計未來幾年，公司除塵業(yè)務將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長。

龍源技術

7月10日發(fā)布2013年半年度業(yè)績預告，公司上半年預計盈利2，175-3，625萬元，比上年同期下降50％-70％。公司主營業(yè)務中，等離子點火業(yè)務毛利率最高，其它業(yè)務毛利率相當，我們推斷低氮燃燒業(yè)務收入有較快增長，占比提升拉低了毛利率水平；市場競爭加劇在預料之中，已銷售產品故障率超出預期；2012年上半年銷售費用2，518.99萬元，2013年上半年銷售費用增加4，259萬元，同比增加169％。預計下半年綜合毛利率維持在低位，市場競爭激烈提升銷售費用的趨勢將繼續(xù)維持，產品的技術問題需跟蹤了解是否已經解決，若解決則推動銷售費用率環(huán)比下降。

環(huán)保行業(yè)：節(jié)能環(huán)保行業(yè)投資持續(xù)增加

節(jié)能環(huán)保行業(yè)投資持續(xù)增加。節(jié)能環(huán)保行業(yè)財政預算在政府相關政策下逐年增加。2013年5月投資累計630.38億元，同比增長24.89％。

公司新訂單增加，對外投資持續(xù)。6月份，維爾利、盛運股份、九龍電力均發(fā)布了項目中標或合同簽訂公告。其中，維爾利、盛運股份簽訂新項目均與固廢處理相關；九龍電力則新簽脫硝總包合同。同時碧水源、東江環(huán)保、九龍電力、天壕節(jié)能等多家環(huán)保企業(yè)發(fā)布了對外投資公告，旨在強化原有主營業(yè)務發(fā)展或開拓新的成長領域。

環(huán)保板塊六月以來大幅下跌，廢氣板塊再度領跌。受資金面緊張等因素影響，六月大盤大幅跳水，再加上之前我們所提示的高估值風險，節(jié)能環(huán)保板塊6月大幅下跌，平均跌幅17.19％。平均市盈率由五月末的39.18下跌到32.30，跌幅17.56％。廢氣板塊由于北方霧霾的消失，持續(xù)了之前的大規(guī)模的估值修復，繼續(xù)在節(jié)能環(huán)保各子板塊中領跌，跌幅達到18％。

上市公司半年報披露期臨近，在上半年的持續(xù)跟蹤后我們認為環(huán)保板塊普遍有著較高速的增長，在半年報披露后市場對節(jié)能環(huán)保行業(yè)的擔憂情緒應該會有所減少；并且新出臺的金融國十條中提到的對綠色環(huán)保產業(yè)放松信貸政策將為環(huán)保企業(yè)在BOT與EMC運營模式的探索提供便利。因此我們認為此時行業(yè)正處在低位，未來出現反彈的可能性較大。

建議關注將要收購中科通用90％股份的盛運股份。并長期推薦具備快速發(fā)展動力、業(yè)績確定性高的企業(yè)，如龍凈環(huán)保、碧水源、國電清新、桑德環(huán)境。

節(jié)能環(huán)保促產業(yè)迎重大利好環(huán)保股或井噴

在12日國務院常務會議上，節(jié)能環(huán)保產業(yè)再次得到高層重視，成為拉動國內有效需求，推動經濟轉型升級的“先鋒隊”。會議提出了五項具體措施，即推動節(jié)能環(huán)保和再生產品消費，到2015年，使高效節(jié)能產品市場占有率提高到50％以上。同時，發(fā)展壯大合同能源管理等節(jié)能環(huán)保服務業(yè)，加快節(jié)能環(huán)保重點工程建設，完善價格、收費和土地政策，加大中央預算內投資和節(jié)能減排專項資金支持力度。

業(yè)內人士指出，我國節(jié)能環(huán)保產業(yè)潛力巨大，拉動經濟增長前景廣闊。據測算，到2015年，我國技術可行、經濟合理的節(jié)能潛力超過4億噸標準煤，可帶動上萬億元投資；節(jié)能服務業(yè)總產值可突破3000億元；產業(yè)廢物循環(huán)利用市場空間巨大；城鎮(zhèn)污水垃圾、脫硫脫硝設施建設投資可超過8000億元，環(huán)境服務總產值將達5000億元。

在會議提出的具體要求中，推動節(jié)能環(huán)保和再生產品消費被放在首位。會議提出，政府公務用車、公交車要率先推廣使用新能源汽車，同步完善配套設施。到2015年，使高效節(jié)能產品市場占有率提高到50％以上。

2013年上半年中小盤成長板塊整體崛起，環(huán)保板塊大幅上漲，估值高企使得投資機會相對稀缺，重點推薦業(yè)績高彈性的雪迪龍和處于轉型期低估值的華西能源。

就具體投資標的而言，民生證券分析師袁瑤看好三個細分行業(yè)：固廢處理領域中，垃圾發(fā)電成長確定性最高，建議關注在手BOT項目多的龍頭公司，如盛運股份、桑德環(huán)境；大氣領域關注脫硝補貼電價、除塵器改造以及PM2.5納入總量減排指標等潛在提升方向，推薦標的雪迪龍、龍凈環(huán)保國電清新；市值被低估的膜行業(yè)及污水行業(yè)龍頭，如南方匯通、萬邦達。

興蓉投資：蓉城雄起城市綜合環(huán)境服務商

我們有別于市場的觀點：

長期以來我國的水務領域主要是依靠行政區(qū)域劃分，并由政府主導管理和經營工作。隨著政府職能轉變，越來越多地區(qū)將水務事務轉為企業(yè)制經營，同時也推動企業(yè)加快異地經營水務項目的步伐。市場上有觀點認為水務公司幾乎不盈利，但是興蓉投資依靠地域及運營經驗等優(yōu)勢創(chuàng)造了環(huán)境和經濟雙重效益。我們在報告中對比同行業(yè)內的上市公司，全面分析興蓉投資的優(yōu)勢，以及公司在省內、省外、海外市場的空間大小。

興蓉投資vs.首創(chuàng)股份vs.創(chuàng)業(yè)環(huán)保公司自上市之后營業(yè)收入與凈利潤快速增長，受益于成都地區(qū)的定價模式優(yōu)勢以及當地自然資源條件，其凈資產收益率ROE高于其他公司，但其PE又處于較低水平，投資價值優(yōu)勢明顯。公司的資產負債率低于同行業(yè)其他公司，2012年非流動負債占負債總額的45.5％，債務結構良好，公司的流動資產周轉率高于同行業(yè)部分公司，保證公司充?，F金流。公司的項目所在地基本位于省會城市或是經濟發(fā)達地區(qū)，當財政收入的穩(wěn)定增長及城市規(guī)模的持續(xù)擴張兩項優(yōu)勢保障了項目的盈利水平。

空間之一：天府新城規(guī)劃或提升公司未來50％水務市場空間天府新區(qū)項目建成將直接增加600萬的人口數量，按照目前市政給水、排水及處理等配套設施規(guī)模測算，預計未來成都地區(qū)給水、排水市場需求至少有50％的上漲空間，興蓉投資作為成都市惟一整合的“水務平臺”將獲得最大的收益。

空間之二：西部城市發(fā)展進入快車道，存量與增量市場空間同在西部城市整體發(fā)展水平略低于全國大城市的均值，因此在城市建設方面存在很大的提升空間。我們在這里采用“城鎮(zhèn)生活污水排放計算方法”粗略估算蘭州、西安和銀川三個城市污水處理量平均上漲空間在40％左右。

空間之三：“飛奔的大象”帶來印度水務市場年均15-20％的增速市場預計未來印度的水務市場規(guī)模在40億美元以上，其中供水、市政水處理與工業(yè)水處理各占約三分之一的市場，且年均增長率在15-20％之間。隨著印度工業(yè)化與城市化進程快速發(fā)展，印度的水務市場潛力將更加巨大。

天壕節(jié)能：進入干熄焦領域

干熄焦余熱發(fā)電合同證明公司的業(yè)務開拓能力。

公司在新領域取得EMC余熱發(fā)電合同。公司3月25日公告，同萍鄉(xiāng)焦化簽訂9MW干熄焦余熱發(fā)電EMC合同，向萍鄉(xiāng)焦化銷售電力與蒸汽，富余電量將銷售給電網。根據合同，公司同萍鄉(xiāng)焦化的EMC合作將持續(xù)至干熄焦裝置壽命到期。按照設計壽命計算，合作期將至2037年，較公司以往20年的EMC合同有所延長。

進入干熄焦余熱新領域，打開公司業(yè)務拓展空間。這一合同的獲取，對于公司市場拓展的影響有兩方面，一是目前獨立干熄焦項目配備余熱發(fā)電的比例較低。公司該合同的成功實施，能夠起到示范性標桿項目的作用。二是萍鄉(xiāng)焦化的母公司為江西中煤科技集團。集團擁有新高焦化產能220萬噸/年，浮法玻璃產能1000噸/日，估計余熱裝機潛力在20～30MW，為公司提供了繼續(xù)合作的可能。

新的合作工業(yè)領域能夠減少單一行業(yè)波動的風險。盡管公司優(yōu)先選擇區(qū)域龍頭工業(yè)企業(yè)合作，但原有的合作企業(yè)來自水泥、玻璃行業(yè)，容易受到地產調控、宏觀經濟波動等情況的影響。合作領域增多之后，能夠減少公司現有業(yè)務受單一行業(yè)波動的不利影響。

碧水源：關注合資公司業(yè)務拓展

公司2012年實現營業(yè)收入17.69億元，同比增長73％，歸屬母公司股東凈利潤5.6億元，同比增長63％，基本每股收益1.02元。分紅預案為10股派0.6元（含稅）轉增6股。公司預計2013年1季度凈利潤同比增長20％~40％。

投資要點業(yè)績符合預期，實力再得驗證。公司綜合毛利率由于給排水業(yè)務占比的提升，下降4.68％個點，但是核心業(yè)務污水整體解決方案只下調了1.11％。公司在保持業(yè)務快速增長的同時，能夠保持核心業(yè)務-污水整體解決方案的毛利率相對穩(wěn)定，說明公司的技術優(yōu)勢仍然存在，碧水源模式競爭力尚未衰減。

應收賬款增加較快。2012年宏觀經濟調控對公司的主要客戶地方政府的支付進度產生了較大的影響，公司應收賬款占營業(yè)收入比從2011年27.52％上升至36.73％，同時由于BT項目投入，公司的長期應收款增加118％至9.86億元，公司的經營性現金流同比下降3.08％，出現了2008年以來的首次惡化。年末賬上現金有19個億，此外公司擬非公開發(fā)行12億元債券已經獲得證監(jiān)會批準，我們認為充裕的在手現金和融資能力在2013年能夠支撐碧水源模式的擴張，并能夠支持公司BT業(yè)務的進一步拓展。

13年看地方合資公司的業(yè)務拓展。受益于北京地區(qū)的再生水廠加速建設，2012年北京地區(qū)收入增長較快，同比增長101.72％，外埠增長47.31％，北京排水集團和北京城建都是公司的前五大客戶，合計貢獻收入22.2％。北京水務局計劃2013年水務建設投資180億元，同比增長約20％。我們認為隨著2013年各地的污水處理廠的提標升級改造與擴容工作的逐步展開，各地合資公司的收入增長將超過北京，成為公司業(yè)務增長的主要引擎。

風險因素市場競爭加劇，項目拓展不達預期；地方財政惡化導致應收款延期問題。

首創(chuàng)股份：水處理規(guī)模領先業(yè)績對水價調整的敏感性最高

1．事件3月1日首創(chuàng)股份股價異動，當日上漲10％。

2．我們的分析與判斷（一）水務行業(yè)進入黃金發(fā)展期我國水務市場規(guī)模前景廣闊。（1）水環(huán)境現狀倒逼政府加大水處理市場投資。社會公眾對水質安全的重視程度日益加強，對水處理和水質提升的需求日益迫切，而現階段國內嚴峻的水環(huán)境現狀將推動各級政府加大水處理方面的投資，水處理市場需求快速增長可期。（2）城鎮(zhèn)化推動城市水務發(fā)展。隨著城鎮(zhèn)化進程的深入和加快，城鎮(zhèn)規(guī)模和區(qū)域日趨擴大，急需配套相應的水處理廠滿足民生需求。水處理市場在城鎮(zhèn)化的背景下發(fā)展?jié)摿Υ蟆＃?）中西部工業(yè)用水需求持續(xù)增長。在重化工業(yè)持續(xù)向中西部轉移的背景下，內蒙、新疆、寧夏、陜西、甘肅等地區(qū)的工業(yè)用水需求快速增長。而此類區(qū)域的水務基建薄弱，需要持續(xù)投資。

我國水價呈現上升趨勢。水是重要的資源，繼電價（反應煤價）、天然氣價等資源品價格上漲后，水價上調的內在動力強，迫切性高。

一方面，水務行業(yè)發(fā)展需要上調水價，以此保證業(yè)主獲得合理的投資回報，從而促進行業(yè)投資。另一方面，我國水價從國際橫向比較看，處于較低水平。目前，我國省會城市居民平均水價為2.7元/噸，不到歐美發(fā)達國家的1/5或1/2。

（二）公司水規(guī)模領先，業(yè)績對水價調整的敏感性最高公司是A股市場中水處理規(guī)模最大的水務公司，目前控參股的水務項目達40多個，設計規(guī)模達到1400萬噸/日。公司在水處理業(yè)務領域全國布局，其成熟的業(yè)務模式已經突破了單一省區(qū)的局限。這一優(yōu)勢確保了公司可以分享國內水務行業(yè)整體的快速增長。

公司對水價上調的彈性最大。我們測算得出，假設公司平均水價上調0.1元/噸，每股收益將增厚0.13元，同比2012年增長49.3％。

同時，在可比的國內A股上市公司中，公司的平均水價是最低的，未來上調的空間也是最大的。