2015年以來，我國上市環(huán)保公司在并購重組市場上非常活躍，眾多上市環(huán)保公司試圖通過資產(chǎn)重組實現(xiàn)自身業(yè)務的跨越式發(fā)展或業(yè)務轉型。并購重組，涉及一個關鍵問題：盈利預測業(yè)績承諾。我們對80家A股上市環(huán)保企業(yè)中，2015-2016年的并購重組案例的業(yè)績補償情況進行統(tǒng)計及研究，現(xiàn)與大家分享成果。
據(jù)不完全統(tǒng)計，2015—2016年，我國A股市場上市環(huán)保企業(yè)發(fā)生資產(chǎn)重組的大約占70%以上，其中，公告重大資產(chǎn)重組預案或草案的公司至少約30家。

在并購重組中，涉及一個關鍵問題：盈利預測業(yè)績承諾。

縱觀上述資產(chǎn)重組案例，不少并購標的都許下了靚麗的業(yè)績承諾。然而，隨著2016年上市公司年報的陸續(xù)披露,一些并不完美的資產(chǎn)重組露出了業(yè)績承諾的本來面目。其中，就有幾家收購的資產(chǎn)未達到業(yè)績承諾標準,“漂亮承諾”被狠狠打臉。

本文將對80家A股上市環(huán)保企業(yè)中，2015-2016的并購重組案例的業(yè)績補償情況進行統(tǒng)計及研究，希望能給大家一些信息與啟示。

擬進行并購重組的環(huán)保上市公司占比在70%以上

我們對2015年至2016年期間已上市的80家環(huán)保上市公司進行統(tǒng)計分析，并發(fā)現(xiàn)，公告進行并購重組的環(huán)保上市公司約占74%（以首次公告預案或草案為準）。


可見，我國上市環(huán)保公司在并購重組市場上的確非?；钴S，眾多上市環(huán)保公司都試圖通過實施資產(chǎn)重組實現(xiàn)自身業(yè)務的跨越式發(fā)展或業(yè)務轉型。

涉及重大資產(chǎn)重組的環(huán)保上市公司占比接近40%

經(jīng)進一步統(tǒng)計分析，我們發(fā)現(xiàn)，并購重組中，涉及重大資產(chǎn)重組的公司占全部環(huán)保公司的比例約為39%。


進行盈利預測承諾的公司占比約為70%以上

我們對上述公告擬重大資產(chǎn)重組的上市環(huán)保企業(yè)進行統(tǒng)計分析后，發(fā)現(xiàn)簽訂盈利預測補償協(xié)議的公司占重大資產(chǎn)重組公司的比例達到約74%。


假如剔除公告后未實施完成（含終止）的案例，則重大資產(chǎn)重組中進行業(yè)績承諾的占比高達85%。

這主要系因為：

第一，對標的資產(chǎn)進行評估的方法中，收益法占絕大多數(shù)?！渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定，采取收益法、假設開發(fā)法等，基于未來收益預期的方法對擬購買資產(chǎn)進行評估或者估值并作為定價參考依據(jù)的，交易雙方需要簽署盈利補償協(xié)議。

第二，對標的資產(chǎn)進行評估的方法中，資產(chǎn)基礎法占少數(shù)，采用資產(chǎn)基礎法評估時，無須進行盈利預測業(yè)績承諾。

第三，在發(fā)行股份（或發(fā)行股份及現(xiàn)金支付相結合、資產(chǎn)置換與發(fā)行股份相結合）購買資產(chǎn)情況下，利潤補償是對出資資產(chǎn)出資不實的一種補救措施，是為了更好地保障上市公司及中小股東的合法權益。出資方對用于出資的資產(chǎn)以預測的未來收益折現(xiàn)作價，如果未來收益的預測虛高，說明出資資產(chǎn)的實際價值低于作價，視同于出資不實。

2016年完成業(yè)績承諾的占比較高 但仍有部分企業(yè)未完成

完成業(yè)績承諾的占比為約80%

為進一步研究，我們對公告并業(yè)已完成的約20個重大資產(chǎn)重組案例進行統(tǒng)計研究，發(fā)現(xiàn)約4/5的被并購標的完成了2016年的盈利預測業(yè)績承諾，但仍然有約20%的被并購標的未完成盈利預測業(yè)績承諾。

未完成業(yè)績承諾的案例分析

美麗生態(tài)并購八達園林

2015年5月19日，美麗生態(tài)（當時名為“深華新”）公告，擬以16.6億元收購八達園林，此利好消息推動了公司股價復牌后的連續(xù)9個漲停，過會公告后，又拉升連續(xù)3個漲停?？墒?，美麗生態(tài)卻已經(jīng)連續(xù)兩年未達成業(yè)績承諾了！

2016年，八達園林曾經(jīng)修改承諾并遭到深交所問詢。2017年公司公告，八達園林2016年度實現(xiàn)扣非凈利潤9031.01萬元，與其承諾數(shù)相差7768.99萬，業(yè)績承諾實現(xiàn)比例僅為53.76%。

公司表示，受宏觀經(jīng)濟影響，地方政府項目模式逐漸轉變?yōu)镻PP模式，一方面政府立項項目數(shù)量減少，另一方面項目總投資額大幅增加。開工項目的不足導致公司未能完成業(yè)績承諾；此外，園林施工行業(yè)是資金推動型行業(yè)，銀行等金融機構存在觀望情形，導致公司的融資能力遭受較大的影響，資金的缺乏導致施工進度較為緩慢，未能實現(xiàn)預期目標。

事實上，早在深華新并購八達園林之前，就有媒體對八達園林的收入真實性進行過質(zhì)疑，如工程在沒開工之前便已產(chǎn)生了近兩億元的收入、工程確認收入多處互相矛盾、公司存貨周轉率顯著低于同行等。雪上加霜的是，近日，美麗生態(tài)控股股東五岳乾坤還收到了深圳市中院送達的破產(chǎn)申請書。

對本案，我們認為：

第一，若上市公司并購主體缺乏盈利能力及資產(chǎn)駕馭能力，單純寄望于通過并購，盲目擴大規(guī)模或試圖拉升市值，對上市公司弊大于利，也很可能會損害廣大中小股東的利益。

第二，在資產(chǎn)重組之前，上市公司對并購標的業(yè)務、財務、估值以至于盈利能力的充分盡調(diào)、理解與信任，至關重要。若存在僥幸心理，等來的只能是監(jiān)管層的問責與股市的處罰。

第三，對于并購標的而言，如果其自身實力不硬，通過“喊口號、硬承諾”，盈利預測太樂觀，急于提升被收購價格并促成交易，到頭來，“自己吹破的牛逼，還得自己來補漏”，終究可能會導致以股份結合現(xiàn)金的利潤補償，到頭來吃虧的還是自己！“打鐵還需自身硬”，關鍵還是磨好內(nèi)功。

環(huán)能科技并購江蘇華大

相比之下，同樣是未完成業(yè)績盈利預測的環(huán)能科技并購江蘇華大離心機制造有限公司（以下簡稱“江蘇華大”）的重大資產(chǎn)重組一案，可能情況稍好。

2015年6月，環(huán)能科技公告，擬斥資3.83億元收購江蘇華大，以延伸公司業(yè)務鏈條、豐富公司的產(chǎn)品結構，使公司擁有離心機固液分離領域的先進技術及設備制造能力，提升公司在污水處理項目中的配套污泥及濃縮物處理處置技術和整體方案設計能力，向污水處理下游的污泥處理處置市場邁進，增強公司市場競爭力。2015年11月完成過戶，12月公告交易實施完成。

2016年全年，江蘇華大扣非凈利潤為3093.02萬元，比當期盈利預測承諾值3300萬元差206.98萬元，完成率為93.73%。公司披露的原因為：市場競爭加劇，雖然江蘇華大采取技術改造、提高高附值產(chǎn)品比重等措施，但公司綜合毛利率水平仍有一定下降。

根據(jù)我們分析，華大有兩個新產(chǎn)品，毛利率更高，假如上市公司能過通過市場開拓，并幫助其進行市場開拓，同時降低其生產(chǎn)成本，則江蘇華大實現(xiàn)2017年全年的盈利預測承諾，還是有一定的把握的；同時，該業(yè)績預測承諾是以三年期合計實現(xiàn)10000萬元來總體衡量的，這也為其在經(jīng)營中營造更高的靈活度。

關于環(huán)能科技并購江蘇華大一例，我們認為：

第一，上市公司要改變主營業(yè)務局限，拓展主營業(yè)務范圍，可以通過向產(chǎn)業(yè)上下游尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購。面對更劇烈的市場競爭，上市公司可采取主動管理模式，積極與并購標的協(xié)作，運用上市公司的資源、渠道與能力，幫助并購標的進行技術改造，降低生產(chǎn)成本，提升其毛利率，抵御競爭。

第二，對于業(yè)績預測承諾是三年或四年的案例，雖然對于前一兩年沒有強制性的補償要求，但交易雙方應更好地讓彼此達到協(xié)同，既可以在全承諾期內(nèi)穩(wěn)健運營，又可避免在第一或第二年時出現(xiàn)未完成情形。

總結實務建議

上市公司不能急于趕風口，切忌不顧自身實力

上市公司要拓展主營業(yè)務范圍，可以通過向產(chǎn)業(yè)上下游尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但如果只是為了拉升股價、合并利潤，或不顧自身實力，做超出自己能力范圍的事，伴隨而來的可能是放大風險。

提升交易價格不能只靠承諾

對于并購標的而言，如果其自身實力不硬，盈利預測又過于樂觀，通過“喊口號、硬承諾”以求盡快促成交易，則最終可能會自釀苦果。想要通過被并購方式進入資本市場的中小環(huán)保企業(yè)，必須磨練好內(nèi)功，切記投機取巧，否則到了盈利承諾完成不了時，還是會加重補償?shù)摹?br />
促成有效交易的關鍵

從上市公司的角度，在資產(chǎn)重組之前，上市公司對并購標的主營業(yè)務、財務狀況、估值情況以至于盈利能力的充分盡調(diào)、熟悉、理解與信任，至關重要。在日常經(jīng)營中，要有目的、有計劃性地儲備項目。在這方面，優(yōu)秀的股權投資機構能起到協(xié)調(diào)與服務的作用，與合適的投資機構保持長期穩(wěn)定的合作大有裨益。