2015年以來(lái)，我國(guó)上市環(huán)保公司在并購(gòu)重組市場(chǎng)上非?；钴S，眾多上市環(huán)保公司試圖通過(guò)資產(chǎn)重組實(shí)現(xiàn)自身業(yè)務(wù)的跨越式發(fā)展或業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。并購(gòu)重組，涉及一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：盈利預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)承諾。我們對(duì)80家A股上市環(huán)保企業(yè)中，2015-2016年的并購(gòu)重組案例的業(yè)績(jī)補(bǔ)償情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)及研究，現(xiàn)與大家分享成果。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2015—2016年，我國(guó)A股市場(chǎng)上市環(huán)保企業(yè)發(fā)生資產(chǎn)重組的大約占70%以上，其中，公告重大資產(chǎn)重組預(yù)案或草案的公司至少約30家。

在并購(gòu)重組中，涉及一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：盈利預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)承諾。

縱觀上述資產(chǎn)重組案例，不少并購(gòu)標(biāo)的都許下了靚麗的業(yè)績(jī)承諾。然而，隨著2016年上市公司年報(bào)的陸續(xù)披露,一些并不完美的資產(chǎn)重組露出了業(yè)績(jī)承諾的本來(lái)面目。其中，就有幾家收購(gòu)的資產(chǎn)未達(dá)到業(yè)績(jī)承諾標(biāo)準(zhǔn),“漂亮承諾”被狠狠打臉。

本文將對(duì)80家A股上市環(huán)保企業(yè)中，2015-2016的并購(gòu)重組案例的業(yè)績(jī)補(bǔ)償情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)及研究，希望能給大家一些信息與啟示。

擬進(jìn)行并購(gòu)重組的環(huán)保上市公司占比在70%以上

我們對(duì)2015年至2016年期間已上市的80家環(huán)保上市公司進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，并發(fā)現(xiàn)，公告進(jìn)行并購(gòu)重組的環(huán)保上市公司約占74%（以首次公告預(yù)案或草案為準(zhǔn)）。


可見，我國(guó)上市環(huán)保公司在并購(gòu)重組市場(chǎng)上的確非?；钴S，眾多上市環(huán)保公司都試圖通過(guò)實(shí)施資產(chǎn)重組實(shí)現(xiàn)自身業(yè)務(wù)的跨越式發(fā)展或業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

涉及重大資產(chǎn)重組的環(huán)保上市公司占比接近40%

經(jīng)進(jìn)一步統(tǒng)計(jì)分析，我們發(fā)現(xiàn)，并購(gòu)重組中，涉及重大資產(chǎn)重組的公司占全部環(huán)保公司的比例約為39%。


進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)承諾的公司占比約為70%以上

我們對(duì)上述公告擬重大資產(chǎn)重組的上市環(huán)保企業(yè)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析后，發(fā)現(xiàn)簽訂盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議的公司占重大資產(chǎn)重組公司的比例達(dá)到約74%。


假如剔除公告后未實(shí)施完成（含終止）的案例，則重大資產(chǎn)重組中進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾的占比高達(dá)85%。

這主要系因?yàn)椋?br />
第一，對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估的方法中，收益法占絕大多數(shù)。《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定，采取收益法、假設(shè)開發(fā)法等，基于未來(lái)收益預(yù)期的方法對(duì)擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或者估值并作為定價(jià)參考依據(jù)的，交易雙方需要簽署盈利補(bǔ)償協(xié)議。

第二，對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估的方法中，資產(chǎn)基礎(chǔ)法占少數(shù)，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估時(shí)，無(wú)須進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)承諾。

第三，在發(fā)行股份（或發(fā)行股份及現(xiàn)金支付相結(jié)合、資產(chǎn)置換與發(fā)行股份相結(jié)合）購(gòu)買資產(chǎn)情況下，利潤(rùn)補(bǔ)償是對(duì)出資資產(chǎn)出資不實(shí)的一種補(bǔ)救措施，是為了更好地保障上市公司及中小股東的合法權(quán)益。出資方對(duì)用于出資的資產(chǎn)以預(yù)測(cè)的未來(lái)收益折現(xiàn)作價(jià)，如果未來(lái)收益的預(yù)測(cè)虛高，說(shuō)明出資資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值低于作價(jià)，視同于出資不實(shí)。

2016年完成業(yè)績(jī)承諾的占比較高 但仍有部分企業(yè)未完成

完成業(yè)績(jī)承諾的占比為約80%

為進(jìn)一步研究，我們對(duì)公告并業(yè)已完成的約20個(gè)重大資產(chǎn)重組案例進(jìn)行統(tǒng)計(jì)研究，發(fā)現(xiàn)約4/5的被并購(gòu)標(biāo)的完成了2016年的盈利預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)承諾，但仍然有約20%的被并購(gòu)標(biāo)的未完成盈利預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)承諾。

未完成業(yè)績(jī)承諾的案例分析

美麗生態(tài)并購(gòu)八達(dá)園林

2015年5月19日，美麗生態(tài)（當(dāng)時(shí)名為“深華新”）公告，擬以16.6億元收購(gòu)八達(dá)園林，此利好消息推動(dòng)了公司股價(jià)復(fù)牌后的連續(xù)9個(gè)漲停，過(guò)會(huì)公告后，又拉升連續(xù)3個(gè)漲停。可是，美麗生態(tài)卻已經(jīng)連續(xù)兩年未達(dá)成業(yè)績(jī)承諾了！

2016年，八達(dá)園林曾經(jīng)修改承諾并遭到深交所問(wèn)詢。2017年公司公告，八達(dá)園林2016年度實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)9031.01萬(wàn)元，與其承諾數(shù)相差7768.99萬(wàn)，業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)比例僅為53.76%。

公司表示，受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，地方政府項(xiàng)目模式逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)镻PP模式，一方面政府立項(xiàng)項(xiàng)目數(shù)量減少，另一方面項(xiàng)目總投資額大幅增加。開工項(xiàng)目的不足導(dǎo)致公司未能完成業(yè)績(jī)承諾；此外，園林施工行業(yè)是資金推動(dòng)型行業(yè)，銀行等金融機(jī)構(gòu)存在觀望情形，導(dǎo)致公司的融資能力遭受較大的影響，資金的缺乏導(dǎo)致施工進(jìn)度較為緩慢，未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)。

事實(shí)上，早在深華新并購(gòu)八達(dá)園林之前，就有媒體對(duì)八達(dá)園林的收入真實(shí)性進(jìn)行過(guò)質(zhì)疑，如工程在沒(méi)開工之前便已產(chǎn)生了近兩億元的收入、工程確認(rèn)收入多處互相矛盾、公司存貨周轉(zhuǎn)率顯著低于同行等。雪上加霜的是，近日，美麗生態(tài)控股股東五岳乾坤還收到了深圳市中院送達(dá)的破產(chǎn)申請(qǐng)書。

對(duì)本案，我們認(rèn)為：

第一，若上市公司并購(gòu)主體缺乏盈利能力及資產(chǎn)駕馭能力，單純寄望于通過(guò)并購(gòu)，盲目擴(kuò)大規(guī)模或試圖拉升市值，對(duì)上市公司弊大于利，也很可能會(huì)損害廣大中小股東的利益。

第二，在資產(chǎn)重組之前，上市公司對(duì)并購(gòu)標(biāo)的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)、估值以至于盈利能力的充分盡調(diào)、理解與信任，至關(guān)重要。若存在僥幸心理，等來(lái)的只能是監(jiān)管層的問(wèn)責(zé)與股市的處罰。

第三，對(duì)于并購(gòu)標(biāo)的而言，如果其自身實(shí)力不硬，通過(guò)“喊口號(hào)、硬承諾”，盈利預(yù)測(cè)太樂(lè)觀，急于提升被收購(gòu)價(jià)格并促成交易，到頭來(lái)，“自己吹破的牛逼，還得自己來(lái)補(bǔ)漏”，終究可能會(huì)導(dǎo)致以股份結(jié)合現(xiàn)金的利潤(rùn)補(bǔ)償，到頭來(lái)吃虧的還是自己！“打鐵還需自身硬”，關(guān)鍵還是磨好內(nèi)功。

環(huán)能科技并購(gòu)江蘇華大

相比之下，同樣是未完成業(yè)績(jī)盈利預(yù)測(cè)的環(huán)能科技并購(gòu)江蘇華大離心機(jī)制造有限公司（以下簡(jiǎn)稱“江蘇華大”）的重大資產(chǎn)重組一案，可能情況稍好。

2015年6月，環(huán)能科技公告，擬斥資3.83億元收購(gòu)江蘇華大，以延伸公司業(yè)務(wù)鏈條、豐富公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，使公司擁有離心機(jī)固液分離領(lǐng)域的先進(jìn)技術(shù)及設(shè)備制造能力，提升公司在污水處理項(xiàng)目中的配套污泥及濃縮物處理處置技術(shù)和整體方案設(shè)計(jì)能力，向污水處理下游的污泥處理處置市場(chǎng)邁進(jìn)，增強(qiáng)公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。2015年11月完成過(guò)戶，12月公告交易實(shí)施完成。

2016年全年，江蘇華大扣非凈利潤(rùn)為3093.02萬(wàn)元，比當(dāng)期盈利預(yù)測(cè)承諾值3300萬(wàn)元差206.98萬(wàn)元，完成率為93.73%。公司披露的原因?yàn)椋菏袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，雖然江蘇華大采取技術(shù)改造、提高高附值產(chǎn)品比重等措施，但公司綜合毛利率水平仍有一定下降。

根據(jù)我們分析，華大有兩個(gè)新產(chǎn)品，毛利率更高，假如上市公司能過(guò)通過(guò)市場(chǎng)開拓，并幫助其進(jìn)行市場(chǎng)開拓，同時(shí)降低其生產(chǎn)成本，則江蘇華大實(shí)現(xiàn)2017年全年的盈利預(yù)測(cè)承諾，還是有一定的把握的；同時(shí)，該業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)承諾是以三年期合計(jì)實(shí)現(xiàn)10000萬(wàn)元來(lái)總體衡量的，這也為其在經(jīng)營(yíng)中營(yíng)造更高的靈活度。

關(guān)于環(huán)能科技并購(gòu)江蘇華大一例，我們認(rèn)為：

第一，上市公司要改變主營(yíng)業(yè)務(wù)局限，拓展主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍，可以通過(guò)向產(chǎn)業(yè)上下游尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購(gòu)。面對(duì)更劇烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，上市公司可采取主動(dòng)管理模式，積極與并購(gòu)標(biāo)的協(xié)作，運(yùn)用上市公司的資源、渠道與能力，幫助并購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行技術(shù)改造，降低生產(chǎn)成本，提升其毛利率，抵御競(jìng)爭(zhēng)。

第二，對(duì)于業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)承諾是三年或四年的案例，雖然對(duì)于前一兩年沒(méi)有強(qiáng)制性的補(bǔ)償要求，但交易雙方應(yīng)更好地讓彼此達(dá)到協(xié)同，既可以在全承諾期內(nèi)穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)，又可避免在第一或第二年時(shí)出現(xiàn)未完成情形。

總結(jié)實(shí)務(wù)建議

上市公司不能急于趕風(fēng)口，切忌不顧自身實(shí)力

上市公司要拓展主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍，可以通過(guò)向產(chǎn)業(yè)上下游尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但如果只是為了拉升股價(jià)、合并利潤(rùn)，或不顧自身實(shí)力，做超出自己能力范圍的事，伴隨而來(lái)的可能是放大風(fēng)險(xiǎn)。

提升交易價(jià)格不能只靠承諾

對(duì)于并購(gòu)標(biāo)的而言，如果其自身實(shí)力不硬，盈利預(yù)測(cè)又過(guò)于樂(lè)觀，通過(guò)“喊口號(hào)、硬承諾”以求盡快促成交易，則最終可能會(huì)自釀苦果。想要通過(guò)被并購(gòu)方式進(jìn)入資本市場(chǎng)的中小環(huán)保企業(yè)，必須磨練好內(nèi)功，切記投機(jī)取巧，否則到了盈利承諾完成不了時(shí)，還是會(huì)加重補(bǔ)償?shù)摹?br />
促成有效交易的關(guān)鍵

從上市公司的角度，在資產(chǎn)重組之前，上市公司對(duì)并購(gòu)標(biāo)的主營(yíng)業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況、估值情況以至于盈利能力的充分盡調(diào)、熟悉、理解與信任，至關(guān)重要。在日常經(jīng)營(yíng)中，要有目的、有計(jì)劃性地儲(chǔ)備項(xiàng)目。在這方面，優(yōu)秀的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)能起到協(xié)調(diào)與服務(wù)的作用，與合適的投資機(jī)構(gòu)保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作大有裨益。