1.環(huán)境治理需求量大，環(huán)保產(chǎn)業(yè)潛力無限

中國環(huán)保產(chǎn)業(yè)潛在需求旺盛。在成長股的投資框架中，行業(yè)的潛在需求空間往往是投資者最為關(guān)心的問題。中國資本市場近年來給予代表經(jīng)濟轉(zhuǎn)型方向的新興行業(yè)相對估值溢價，背后一個重要原因是市場對很多傳統(tǒng)行業(yè)潛在需求空間的預(yù)期并不樂觀。放在一個相對較長的時間維度上看，受人口周期和城市化率等因素的制約，很多行業(yè)的潛在需求空間確實值得商榷。然而投資者不需要擔(dān)心中國環(huán)保產(chǎn)業(yè)的潛在需求空間，這是個潛在需求無比旺盛的朝陽產(chǎn)業(yè)。

行業(yè)潛在需求空間量的描述。理論上，一個國家環(huán)保產(chǎn)業(yè)的潛在需求空間往往是由工業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)濟活動所造成的環(huán)境污染總量與自然環(huán)境承載能力的關(guān)系決定的，而節(jié)能產(chǎn)業(yè)潛在的需求空間是由工業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)濟活動所消耗的能源總量與經(jīng)濟生產(chǎn)總值的關(guān)系決定的。中國以全球7.2%的國土面積，6%的水資源量，承載了全球19%的人口規(guī)模，消耗了全球23.5%的化石能源，創(chuàng)造了全球15%的GDP。一般來講，我們習(xí)慣用單位國土面積的化石能源消耗量來估算環(huán)保產(chǎn)業(yè)的潛在需求量，而用單位GDP的化石能源消耗量來描述節(jié)能產(chǎn)業(yè)的潛在需求空間。


在單位國土面積化石能源消耗量和單位GDP化石能用消耗量的二維象限圖中，即便我們以全部國土面積計算，中國也是世界上為數(shù)不多的單位國土面積化石能源消耗量和單位GDP化石能源消耗量“雙高”的國家。如果進一步落實到經(jīng)濟較為發(fā)達的東部沿海地區(qū)，這個比例關(guān)系則會變得異常緊張，中國的節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)大有可為。

環(huán)境治理需求量越大，往往單位價格越高。不僅如此，對于大部分污染治理投資而言，其價格曲線的形狀往往呈U型，即當(dāng)我們期望的污染排放標(biāo)準(zhǔn)達到一定程度后，治理污染所需要的單位投資水平會往往出現(xiàn)明顯的上升。我們的生活常識和大量產(chǎn)業(yè)觀察的經(jīng)驗都支持這一論斷：基于超濾膜技術(shù)的污水處理廠噸水投資普遍在2000-2500元，基于納濾的再生水廠噸水投資要增加到3000-3500元，而基于反滲透膜的海水淡化項目噸水投資會超過5000元以上。雖然眾多優(yōu)秀的環(huán)保產(chǎn)業(yè)從業(yè)者已經(jīng)做了大量工作試圖通過不斷的技術(shù)進步和效率改進來平緩價格曲線右端上行的速度，但我們依然要面對這樣一個尷尬的事實：

在我們對環(huán)境治理需求量較大的同時，往往會伴隨更高的單位價格。環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資額等于需求量*單位價格，這就是我們?yōu)槭裁磮孕怒h(huán)保產(chǎn)業(yè)的空間巨大，潛力無限的核心邏輯。

2.環(huán)境污染情況比國外更嚴(yán)重，需要更嚴(yán)格的長期治理

霧霾治理任重道遠。大眾媒體經(jīng)常喜歡引用19世紀(jì)50年代倫敦霧霾來對比中國北方地區(qū)13年以來愈演愈烈的霧霾天氣，但我們可以通過一些非常簡單的數(shù)據(jù)對比看出二者之間的差別。1952年英國全國一年的發(fā)電量約600億KWH，而倫敦地區(qū)的人口規(guī)模只有英國全國的1/5，當(dāng)時倫敦地區(qū)的主要污染物是二氧化硫和粉塵。而2015年僅北京地區(qū)目前用電量就接近1000億KWH，機動車保有量超過500萬輛，污染物主要成分變成了PM2.5細顆粒物。今天的北京無論是在常住人口規(guī)模、用電量還是機動車保有量上都超過52年的倫敦不止一個量級?？扇绻紤]到地理和氣候因素，今天北京的環(huán)境承載能力未必會比52年的倫敦更強。倫敦通過出臺《清潔空氣法》歷時近30年才擺脫了霧霾籠罩，基于這樣的對比，很可能我們將不得不面對霧霾天氣長期存在的現(xiàn)實。

人均水資源匱乏，長期看好膜技術(shù)市場空間。再來看看水，我們可以對比一下中美兩國的污水排放標(biāo)準(zhǔn)和自來水出水標(biāo)準(zhǔn)，我們不難發(fā)現(xiàn)盡管我們的污水處理廠出水標(biāo)準(zhǔn)（國標(biāo)1A）比美國嚴(yán)格的多，但我們的自來水（樣本來自水質(zhì)較好的城市上海）出水水質(zhì)依然較美國存在相當(dāng)差距。這里面的核心原因在于我們的人均水資源量不到美國的1/4，北京上海等一線城市的人均水資源量跟新加坡、沙特阿拉伯比較接近。


問題的根源在于：相比于其他國家，在我們的有限的水資源總量里污水排放總量占比過高了，很可能已經(jīng)高過了生態(tài)環(huán)境能夠進行有效自我修復(fù)的臨界點。以至于我們即便采用了比美國更加嚴(yán)格的污水排放標(biāo)準(zhǔn)，也無法改變我們整體水資源質(zhì)量不斷惡化的現(xiàn)實，邏輯上可行的解決方案要么降低污水排放量，要么只能進一步提高污水排放標(biāo)準(zhǔn)。正是基于此，我們對膜技術(shù)在中國污水處理領(lǐng)域的前景充滿信心！

3.十三五周期環(huán)保產(chǎn)業(yè)的供給改善：來自技術(shù)進步、政策監(jiān)管和商業(yè)模式三方面的推動

盡管環(huán)保產(chǎn)業(yè)潛在需求空間巨大，但由于以污染治理和環(huán)境改善為目的的環(huán)保投資具有顯著的外部性，只有通過不斷的供給改善才能逐步將不同層次的潛在需求轉(zhuǎn)化為有效需求。對于專注于二級市場的投資者而言，環(huán)保產(chǎn)業(yè)的供給改善往往才是我們更為關(guān)注的變量。在我們的分析框架中，環(huán)保行業(yè)的供給改善主要由技術(shù)進步、政策監(jiān)管、商業(yè)模式三個核心要素驅(qū)動。在十三五周期中，我們欣喜地觀察到這三個方面都在發(fā)生非常顯著的積極變化。


4.技術(shù)進步：海外并購加速，環(huán)保新技術(shù)引入中國

與普遍的市場觀點不同，我們認為技術(shù)進步或者新技術(shù)導(dǎo)入是推動環(huán)保行業(yè)供給改善的第一要素。這種技術(shù)進步既包括革命性的新技術(shù)應(yīng)用，也包括成熟技術(shù)效率改進后帶來的成本下降。膜技術(shù)被引入中國后推動了中國污水處理排放標(biāo)準(zhǔn)的提升，垃圾焚燒爐排爐技術(shù)的普及帶來了市政垃圾處理行業(yè)焚燒替代填埋的產(chǎn)業(yè)趨勢，新技術(shù)的導(dǎo)入帶來的標(biāo)準(zhǔn)提升或成本下降催生了細分領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)趨勢，在這些產(chǎn)業(yè)趨勢中也成就了一批像碧水源、光大國際這樣優(yōu)秀的環(huán)保企業(yè)。

在過去兩年中我們觀察到越來越多的中國環(huán)保企業(yè)在獲得資本積累后，開始尋求通過海外跨境并購獲得更為先進的環(huán)保技術(shù)。越來越多的先進環(huán)保技術(shù)將在十三五周期被導(dǎo)入中國市場，如果說十二五期間的海外新技術(shù)導(dǎo)入還是企業(yè)個體行為，具有一定的偶然性，那么在十三五周期海外新技術(shù)的導(dǎo)入將是產(chǎn)業(yè)整體行為，將呈現(xiàn)規(guī)?；炕奶攸c，這些環(huán)保新技術(shù)導(dǎo)入并與中國本土環(huán)保企業(yè)相結(jié)合后必將為中國環(huán)保產(chǎn)業(yè)在十三五周期帶來更新一輪的供給改善，也必然將有一批新興的環(huán)保公司在這個過程中成長起來。


5.政策監(jiān)管：十三五期間環(huán)保政策體系和監(jiān)管執(zhí)法體制得到了重構(gòu)

體系重構(gòu)：環(huán)保行業(yè)監(jiān)管政策和執(zhí)法體制。2015年以來，國家出臺多項環(huán)保政策，在責(zé)任主體、監(jiān)管體系、污染物收費、排污許可、排污權(quán)交易五個方面進行了重大改革，把過去被動化、模糊化的環(huán)保管理變?yōu)榱酥鲃踊?、定量化、清晰化的管理，環(huán)保政策體系和監(jiān)管執(zhí)法體制得到重構(gòu)后進入了一個新階段。


明確監(jiān)督主體和執(zhí)法主體對環(huán)保行業(yè)意義重大。2015年1月開始執(zhí)行新環(huán)保法明確要地方各級人民政府應(yīng)對所轄行政區(qū)域內(nèi)環(huán)境質(zhì)量負責(zé)。隨后出臺的《關(guān)于加快推進生態(tài)文明建設(shè)指導(dǎo)意見》進一步要求各級黨委和政府對本地區(qū)生態(tài)文明建設(shè)負總責(zé)。特別是在15年7月全面深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組審議通過《環(huán)境保護督察方案（試行）》，明確要求全面落實環(huán)境保護”黨政同責(zé)，一崗雙責(zé)“。

2018年開征環(huán)境稅，由排污費變?yōu)榄h(huán)境稅的模式變化將產(chǎn)生深遠影響。在排污費的時代里收費主體是地方環(huán)保部門，執(zhí)法主體同時又是收費主體實際上是不利于地方環(huán)保部門對排污主體進行有效監(jiān)管的。轉(zhuǎn)變?yōu)橛啥悇?wù)系統(tǒng)征收的環(huán)境稅，“原由排污費安排的支出納入財政預(yù)算安排”，使得地方環(huán)保部門能夠獨立出來更好的行使執(zhí)法主體的角色，對污染排放企業(yè)的監(jiān)管壓力也自然更大了。環(huán)境稅開征初期金額大體上與排污費相當(dāng)，總盤子仍然維持在200億左右，但為后面進一步提高環(huán)境稅打開了空間。放在長時間維度上看，通過環(huán)境稅稅率的提高和調(diào)整不同行業(yè)排污企業(yè)環(huán)境稅的稅率很可能成為未來中國經(jīng)濟調(diào)結(jié)構(gòu)去產(chǎn)能進行供給側(cè)改革的重要技術(shù)性手段。

展望2017年，重構(gòu)環(huán)保政策體系和監(jiān)管執(zhí)法體制的幾個重要政策都即將進入了落地階段，且未來規(guī)劃時間點明確，2017年的環(huán)境治理工作將直接享受政策紅利。其中垂直管理、環(huán)境稅、排污許可證的相關(guān)政策在2016年已經(jīng)得到了快速的推進：

5月財政部發(fā)布《關(guān)于全面推進資源稅改革的通知》，自7月1日開展水資源稅改革試點，首次將環(huán)境資源納入征稅范圍，然后推廣全國。2016年12月，《環(huán)保稅法》正式發(fā)布，將現(xiàn)行的“排污費”改為“環(huán)保稅”，于2018年1月1日開征，解決執(zhí)法剛性不足的問題。環(huán)保稅全部作為地方稅收優(yōu)化財政收入結(jié)構(gòu)，有利于供給側(cè)改革。現(xiàn)在的排污費收取是實行中央和地方1：9分成，為了調(diào)動地方進行污染治理的積極性，環(huán)境保護費改稅以后，擬將環(huán)境保護稅全部作為地方收入，中央不再參與分成。在《環(huán)境保護稅法》中，有五種免征稅、兩種減征稅收的情形，其中四種是與符合、提高環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)。

在9月中共中央辦公廳、國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于省以下環(huán)保機構(gòu)監(jiān)測監(jiān)察執(zhí)法垂直管理制度改革試點工作的指導(dǎo)意見》，要求各地區(qū)各部門結(jié)合實際認真貫徹落實?！兑庖姟吠苿咏鉀Q地方環(huán)境保護管理體制存在的突出問題，有利于環(huán)境保護責(zé)任目標(biāo)任務(wù)的明確、分解及落實，有利于調(diào)動地方黨委和政府及其相關(guān)部門的積極性，有利于新老環(huán)境保護管理體制平穩(wěn)過渡。

11月環(huán)保部又印發(fā)了“十三五”環(huán)境監(jiān)測工作方案，要求在2016年底前上收國家環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測事權(quán)，到2020年全面建成環(huán)境空氣、地表水和土壤等環(huán)境監(jiān)測質(zhì)量控制體系。為后續(xù)環(huán)境稅的征收、企業(yè)排污許可證的考核解決技術(shù)性障礙。

11月21日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《控制污染物排放許可制實施方案》，率先對火電、造紙行業(yè)頒發(fā)排污許可證，2017年底前要完成重點行業(yè)及產(chǎn)能過剩行業(yè)污染庫許可證核發(fā)，本年基本建成全國排污許可證管理信息平臺。


新環(huán)保體制下的各項政策不再各自為戰(zhàn)，而是環(huán)環(huán)相扣，在環(huán)境治理實際操作中形成協(xié)同效應(yīng)，以達到全面監(jiān)管的效果。垂直管理保證了監(jiān)測數(shù)據(jù)的真實性，作為征收環(huán)境稅和頒發(fā)排污權(quán)許可證、交易排污權(quán)的基礎(chǔ)；新環(huán)保法和環(huán)保稅完善了環(huán)境治理的頂層設(shè)計，從政策和財政兩方面為環(huán)境治理工作提供支持；排污權(quán)許可證有利于政府更全面監(jiān)管排污企業(yè)；排污權(quán)交易的基礎(chǔ)是以上所有環(huán)保政策的實施，吸引企業(yè)主動減排，以達到政府對環(huán)境治理的目標(biāo)。

電廠減排分析:從主動的角度來說，以一個60萬千瓦裝機的電廠為例,如果其主動減排低于排放標(biāo)準(zhǔn)50%，則每年可減免20萬元環(huán)保稅費，此外，還能獲得SO2和NO排污權(quán)共計816萬元（按蘭州排污權(quán)價格計算）。因此我們認為，在新環(huán)保體制下，諸如電廠這樣的高污染企業(yè)有意愿通過超額減排來獲得稅收優(yōu)惠和排污權(quán)指標(biāo)，提高盈利水平。從被動的角度來說，現(xiàn)在監(jiān)測數(shù)據(jù)直接報送環(huán)保部，地方作假可能性小，且定期核準(zhǔn)排污許可證也給企業(yè)保持減排效果帶來壓力。


工業(yè)環(huán)保市場將充分受益，有望加速增長。新舊環(huán)保體制都是通過新建過程、達標(biāo)排放、日常環(huán)保費用、日常監(jiān)督、超標(biāo)處罰等五個環(huán)節(jié)來監(jiān)管排污企業(yè)的減排情況。舊體制下，排污企業(yè)是被動上環(huán)保措施，除去有補貼行業(yè)，污染物減排對于企業(yè)是純成本。新環(huán)保體制采用的“蘿卜加大棒”方法更適用于我國目前治理需求，全面提升企業(yè)減排效果。

因此2017年投資機會的關(guān)鍵變量會是工業(yè)環(huán)保。中國的工業(yè)環(huán)保這么多年誕生了兩個比較大的市場，一是電力的脫硫脫硝，二是煤化工的水處理。其實我們觀察到工業(yè)環(huán)保在很多特定細分領(lǐng)域是存在潛在需求的，近期中央環(huán)保督察組的雷厲風(fēng)行很可能將這些潛在需求在17年轉(zhuǎn)化為有效需求。我們再去從上市公司的業(yè)務(wù)里面去篩選，尋找技術(shù)上存在有效供給的細分領(lǐng)域，如果需求和供給我們都找到了，那么這些領(lǐng)域就很可能存在中期的產(chǎn)業(yè)趨勢，并孕育出相關(guān)標(biāo)的的投資機會。