雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司在最新發(fā)布的2011年報中透露，力爭在2012年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入72億元，我們認(rèn)為收入增長主要來自余熱利用業(yè)務(wù)和化工業(yè)務(wù)。

　　雙良節(jié)能與大型電力公司和地方節(jié)能公司的合資與合作不斷加強(qiáng)，余熱利用不斷獲得訂單，在山西部分城鎮(zhèn)有望繼續(xù)獲得供熱特許經(jīng)營權(quán)，將促進(jìn)公司業(yè)務(wù)由單純的節(jié)能設(shè)備制造商，向節(jié)能運(yùn)營業(yè)務(wù)方向轉(zhuǎn)型。

　　根據(jù)年報，雙良節(jié)能共實現(xiàn)營業(yè)收入51.3億元，較上年同期上升22.42％，但是，實現(xiàn)凈利潤1.58億元，同比下降35.44％。每股收益0.19元，主要原因是原材料價格上漲，管理費(fèi)用也在增長。就此，雙良節(jié)能在年報中已提出2012年主營業(yè)務(wù)成本控制在63億元左右，費(fèi)用控制在共5億元左右。從此經(jīng)營計劃來看，2012年收入將增長40％以上。

　　我們認(rèn)為，公司2012、2013年每股收益分別至0.44元、0.58元，6個月目標(biāo)價為11元，維持買入-A投資評級。

　　余熱利用業(yè)務(wù)是增長點(diǎn)

　　雙良節(jié)能的余熱利用業(yè)務(wù)在前幾年示范的基礎(chǔ)上，由于節(jié)能效果顯著，開始獲得客戶的大量訂單，不但在熱電供熱領(lǐng)域獲得杭州華電能源項目、撫順礦業(yè)熱電廠項目的應(yīng)用，而且在石油開采、鋼鐵等高耗能領(lǐng)域也獲得突破。因此，2011年是公司余熱利用業(yè)務(wù)推廣獲得突破的一年，也意味著公司的轉(zhuǎn)型獲得成功。

　　2011年，公司余熱利用產(chǎn)品溴化鋰吸收式制冷機(jī)和溴化鋰吸收式熱泵共實現(xiàn)收入8.82億元，與上年同期比上升22.95％，公司余熱利用系統(tǒng)產(chǎn)品銷售上升，主要是由于國內(nèi)企業(yè)節(jié)能減排需求加大，公司余熱利用系統(tǒng)產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)效益和環(huán)保效益突出，客戶實施節(jié)能技術(shù)改造的積極性提高。目前，雙良節(jié)能已先后取得了杭州華電能源項目、撫順礦業(yè)熱電廠項目等大型余熱利用系統(tǒng)訂單。同時公司還承接了內(nèi)蒙古包鋼159項目、天津恒大地產(chǎn)、中海油三期熱泵項目等23個系統(tǒng)集成項目的設(shè)計施工合同。

　　此外，在2012年1月19日，公司全資子公司江蘇雙良合同能源管理有限公司與華電電力科學(xué)研究院、太原勝和電力設(shè)備有限公司以現(xiàn)金出資人民幣1000萬元，在江蘇省江陰市設(shè)立“江蘇華電雙良能源科技有限公司”，江蘇雙良合同能源管理有限公司持股比例為51％，新設(shè)立公司主要從事余熱利用工程項目（包括電廠低溫循環(huán)水余熱利用、燃機(jī)余熱利用等）及合同能源管理。

　　該合資公司的成立將為余熱利用技術(shù)在華電集團(tuán)大型電廠的推廣設(shè)立工作平臺，繼2011年12月華電佳木斯電廠300WM機(jī)組利用循環(huán)水余熱科技示范工程順利投產(chǎn)后，華電集團(tuán)電廠的后續(xù)改造訂單值得期待。

　　望獲更多供熱經(jīng)營權(quán)

　　我們認(rèn)為，公司以全資子公司江蘇雙良合同能源管理有限公司為平臺，積極推進(jìn)與大型電力公司和地方節(jié)能公司的合資與合作，大力開展合同能源管理業(yè)務(wù)和基于節(jié)能系統(tǒng)技術(shù)的BOT業(yè)務(wù)（基礎(chǔ)設(shè)施投資、建設(shè)和經(jīng)營的一種方式，以政府和私人機(jī)構(gòu)之間達(dá)成協(xié)議為前提，由政府向私人機(jī)構(gòu)頒布特許，允許其在一定時期內(nèi)籌集資金建設(shè)某一基礎(chǔ)設(shè)施并管理和經(jīng)營該設(shè)施及其相應(yīng)的產(chǎn)品與服務(wù)），促進(jìn)公司業(yè)務(wù)向節(jié)能運(yùn)營業(yè)務(wù)方向轉(zhuǎn)型。

　　此外，公司控股子公司山西雙良再生能源開發(fā)利用有限公司（控股51％）與朔州市住房保障和城鄉(xiāng)建設(shè)管理局簽署了《朔州市城鎮(zhèn)供熱特許經(jīng)營協(xié)議》。公司在約定期限和規(guī)定地域內(nèi)，獨(dú)家享有供熱業(yè)務(wù)的經(jīng)營權(quán)利。特許經(jīng)營權(quán)有效期限為自本協(xié)議生效之日起計30年。自2012年1月18日起至2042年1月18日止。設(shè)計供熱能力2000萬平方米。2011年10月21日朔州市集中供熱系統(tǒng)開始啟動運(yùn)行，一期供熱面積大約500萬平方米。

　　2020年預(yù)計可累計實現(xiàn)2000萬平方米集中供熱。公司年報中披露，在建工程從2010年的2.95億元上升到5億元，其中集中供熱項目新增3.65億元就是朔州的項目。同時，公司有望在山西其他城鎮(zhèn)獲得供熱特許經(jīng)營權(quán)。

　　由此可見，在山西開展的余熱利用主要采用合同能源管理模式和BOT模式，該模式使得公司從設(shè)備供應(yīng)商轉(zhuǎn)型為系統(tǒng)運(yùn)營商，由于與地方政府簽訂的合同可靠性高，收費(fèi)期長，山西的項目陸續(xù)投產(chǎn)后，將成為公司穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

　　建筑節(jié)能新標(biāo)準(zhǔn)

　　或左右其化工業(yè)務(wù)

　　2011年，公司累計生產(chǎn)苯乙烯30.5萬噸，聚苯乙烯11.7萬噸，累計開票銷售苯乙烯25萬噸。公司新建的24萬噸聚苯乙烯設(shè)備2011年年底投產(chǎn)，聚苯乙烯總產(chǎn)能達(dá)到36萬噸，新建產(chǎn)能2012年將發(fā)揮效益。因此，2012年的收入增長中24萬噸聚苯乙烯將產(chǎn)生貢獻(xiàn)。

　　聚苯乙烯是目前建筑保溫的主要材料，占中國建筑保溫材料的90％左右。公司開發(fā)了滿足阻燃性能B1級的聚苯乙烯產(chǎn)品。

　　住建部在2011年6月做了關(guān)于保溫材料等級的征求意見稿，提出民用建筑外保溫材料的燃燒性能宜為A級，且不應(yīng)低于B1級。這就為B1級的有機(jī)保溫材料推廣打開了大門。因此，建筑保溫新的阻燃標(biāo)準(zhǔn)一旦正式出臺，公司將受益于B1級的聚苯乙烯保溫材料的推廣。而且，B1級阻燃的聚苯乙烯的盈利能力要顯著高于普通聚苯乙烯，公司有望提升化工業(yè)務(wù)的毛利率水平。

　　此外，盡管2011年空冷器產(chǎn)品實現(xiàn)銷售收入3.431億元，與上年同期比下降了26.82％，但2012年有望扭轉(zhuǎn)這一趨勢。

　　2011年國內(nèi)電力投資不振，市場需求疲軟，同時電站空冷器行業(yè)競爭加劇，造成公司銷售業(yè)績下滑。公司加大產(chǎn)品研發(fā)力度，開發(fā)出間冷散熱器、機(jī)力通風(fēng)電站輔機(jī)間冷系統(tǒng)、電站主機(jī)自然通風(fēng)的間冷系統(tǒng)等一系列核心產(chǎn)品以期提升市場競爭力。

　　隨著國內(nèi)CPI數(shù)據(jù)的不斷走低，通脹壓力降低，電價已經(jīng)進(jìn)行一次上調(diào)，由于近年電力投資不振，供電缺口不斷拉大，能源價格持續(xù)高企，電價有望進(jìn)一步上調(diào)。電力投資有望走出低谷，因此，公司的空冷業(yè)務(wù)將一舉扭轉(zhuǎn)逐年下滑的態(tài)勢。

　　同時，公司大力拓展印度等海外市場，以及國內(nèi)的新疆、甘肅、內(nèi)蒙古等市場，2011年下半年以來公司陸續(xù)公告了累計金額達(dá)10.3億元的空冷器合同，這些訂單基本都是在2012年交貨確認(rèn)收入，空冷器飽滿的訂單確保了公司2012年空冷器利潤的實現(xiàn)。